2014 年一季度净利润增长154.5%
海螺水泥2014 年一季度实现营业收入126.3 亿元，同比增长27.5%；归属于上市公司股东净利润24.7 亿元，同比增长154.5%，每股收益0.47 元。
产量小幅增长，价格同比提高推动吨毛利扩张。我们预计公司一季度的水泥销量同比增长3%左右，水泥价格同比高出50 元/吨，单位成本约为170 元/吨，同比提高10 元/吨左右，在产量仅小幅增长情况下，预计因产能增加摊销的折旧等费用有所上升。吨毛利扩张40 元达到93 元/吨，毛利率提高10.6 个百分点至35.6%。
费用率下降，吨净利大幅提高。销量增幅较小，销售和管理费用率分别下降1.2 和0.5 个百分点，债务规模减少带动财务费用率下降1.2 个百分点，且绝对值下降28%；吨费用整体下降1 元。吨净利同比提高31 元至52 元/吨，净利润率提高9.8 个百分点至19.6%.
经营现金流稳步提高，扩大投资和偿还债务。一季度经营现金净流入30 亿元，同比提高18%；公司扩大收购的资本开支，投资现金净流出增加83%至21.8 亿元；债务规模较期初小幅下降，净负债率持平于19%，但较去年同期下降9 个百分点。
发展趋势
加快收购和海外扩张，未来成长仍有空间。公司未来增长主要通过四个方面实现：1)在手项目加快建设，对应熟料1900 万吨，水泥2100 万吨；2)国内收购，1Q 已收购至少640 万吨熟料和780万吨水泥，超出预期；3)海外扩张：印尼规划1000 万吨，此外还有越南、缅甸等地；4)骨料：3-5 年产能规划1 亿吨，14 年新增4300 万吨。我们预计14 年85 亿元的资本支出有上调空间。
盈利预测调整
我们暂维持盈利预测，对应14/15 年每股收益2.25 元和2.36 元。
估值与建议
旺季坏比改善已兑现，价格高位企稳。当前股价基本反映了供需改善和盈利增长的预期。市场的关注点将转移至2H14 乃至2015需求的判断上。当前地产先行指标趋势下滑和稳增长政策相互交织，当前股价海螺-A 对应14/15 年的P/E 为7.5x/7.2x，海螺-H 对应14/15 年P/E 为10.4x/9.9x，H 股溢价收敛至40%。我们认为目前经济下行风险可控，稳增长政策形成支撑，水泥仍是供给结构最优的资本品标的，中长期维持“推荐”评级。
