水泥需求增速如期回落
一季度水泥相关需求增速如期回落。基于对宏观经济走弱和结构转型的判断，市场一致预期2014 年水泥需求增速将放缓， 1-3 月份的宏观数据印证了之前的预期。1-3 月我们跟踪的水泥相关需求投资增速由1-2 月的20.5%下降1.4 个百分点至19.1%，同时从水泥、粗钢以及平板玻璃产量增速数据中也可以发现需求下滑的迹象。
房地产需求低预期，基建投资超预期
地产需求方面，1-3 月全国房地产开发投资累计增速与1-2 月相比下滑2.5 个百分点，全国房屋新开工面积累计增速下降25.2%，主要是由于去年年末开发商集中新开工现象明显，开发商在销售和信贷双重预期恶化的压力下，主动加快周转，挤占了今年年初的开工量。根据广发地产研究小组的观点，在2013 年下半年土地成交火爆，按照正常的拿地开工周期，2014 年新开工面积增速后续将有所回升。
基建需求方面，我们统计的基建投资增速在一季度保持高位平稳态势。近期，国家和地方政府层面均在不同场合开始强调稳增长政策，我们看到一季度铁路建设投资增速已经回升，我们预计随着宏观经济下行压力逐渐加大，基建投资将成为稳增长政策的主要抓手，从而保证水泥消费需求增速不至出现大幅回落。
一季度水泥价格超预期，原因是供给端优势
投资端需求下滑，最直观的表现就是与投资相关的各类大宗周期品价格的下滑，然而比较水泥、玻璃、煤炭、螺纹钢等各大周期品价格表现我们可以发现只有水泥价格在2014 年仍然保持了上涨态势，水泥价格在众多周期大宗品种走出“独立行情”。水泥的这种差异化现象的原因来自于供给端改善。水泥行业的新增供给在2010 年开始大幅下降，而且作为区域定价产品，大企业通过收购整合能够在区域内获得一定定价能力，因此供给端的横向优势使得水泥行业价格和盈利走出独立行情。
1 季度华东地区部分企业业绩超过历史最高水平
从一季度水泥价格表现情况来看，多数地区水泥均价比去年同期大幅上涨，盈利能力大幅改善。我们从部分上市公司近期公布的2014Q1 业绩预增公告也可以看出企业盈利能力的改善幅度。华新水泥与江西水泥分别公布了业绩预增公告，我们也对海螺水泥1 季度业绩做了预测，可以发现这三大华东水泥企业2014Q1 业绩均大幅提升，甚至超过了2011Q1 的历史最高点。企业盈利水平创历史新高说明了在需求下滑的情况下，供给端的改善确实能够提高水泥价格和企业盈利水平。
投资建议
维持前期判断，一方面，全年来看行业没有趋势性机会，原因：一是，行业最大需求端——房地产投资处于下行周期，同时为了化解地方政府债务危机和经济转型，政策上不会有大的放松，行业需求增速往下走(1 季度数据正在验证)，行业估值受压制。二是，重点区域(华东、华南、甘肃)水泥价格和盈利处于相对较高位臵，继续往上的弹性不会很大。
另一方面，对行业不要太悲观，2 季度有波段机会，原因：一是，基本面不差；从行业比较来看，虽然今年以来需求走弱，但是水泥价格比铜、铝、螺纹钢、玻璃、煤炭等工业投资品价格要坚挺得多，比较优势来自于水泥行业的供给改善(新增供给少+行业协同)；从行业自身来看，在需求不出现极端的情况下，水泥行业边际供需仍出现改善，水泥价格中枢预计要高于去年，1-2 季度业绩都将高增长。二是，2 季度是稳增长政策重要窗口期，而水泥行业估值目前处于历史底部(基于对经济转型的一致预期)，低估值区域对政策端的利好很敏感，政策阶段性、适度放松有利于行业估值修复。行业至少存在相对收益表现，个股选择建议关注海螺水泥、金隅股份和华新水泥。
风险提示
宏观经济大幅下行，新投产能大幅增长，原材料价格大幅上涨。
